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Home | ©2012 La Finanza sul Web | Articolo visto 98835 volte 05 marzo 2012

Come funzionano i derivati sui tassi d’interesse (IRS)

Di Redazione  •  Inserito in: Europa, Finanza, finanza italiana, Nord America, Planisfero

di Simone Galimberti  1

 

Come abbiamo visto nei precedenti due articoli di questa mini-serie sugli strumenti derivati, una tipologia molto importante e diffusa è quella degli Swap, in particolare quella degli Interest Rate Swap (IRS), contratti OTC (Over The Counter) e, quindi, non negoziati su mercati regolamentati.

Per introdurne la trattazione, dobbiamo forzatamente accennare al concetto di “rischio di tasso di interesse”. Esso può essere definito come la possibilità che variazioni dei tassi di mercato (o tramite una “traslazione” della curva dei tassi d’interesse ovvero tramite una variazione del suo “grado di inclinazione”) producano variazioni impreviste ed indesiderate sul costo della struttura del passivo o della remunerazione della parte dell’attivo di un’impresa.

Tale situazione si presenta spesso in quelle aziende che operano con finanziamenti a tasso variabile o che abbiano investimenti a tasso fisso quando i tassi salgono o con posizioni di debito a tasso fisso ovvero investimenti a tasso variabile quando i tassi scendono.

Al fine, quindi, di stabilizzare tali flussi finanziari, l’impresa che desideri gestire tale rischio, deve fare ricorso proprio agli strumenti che considereremo qui di seguito.

Gli Swaps

Il termine “Swap”, che in inglese significa “scambio” ovvero “baratto”,  ben identifica la sostanza del contratto, i.e. l’accordo fra due parti di scambiarsi una serie di flussi di pagamenti (detti anche flussi di cassa) a date prefissate. Detti flussi, quantificati in relazione al valore di un sottostante (detto anche underlying), possono essere espressi con una unica valuta o con valute differenti. Stante le varie tipologie di sottostante che possono essere considerati, ciascun contratto derivato possederà caratteristiche e forme proprie.

In ogni caso, tutti i contratti Swap sono generalmente costituiti in modo tale che sia reso nullo il valore iniziale del contratto, cosicché non si generi alcun flusso di cassa iniziale a favore della parte contraente gravata dalle condizioni di mercato più sfavorevoli.

Qualora il valore iniziale non sia nullo, allora verrà corrisposto un “premio iniziale” (upfront), dalla parte contraente avvantaggiata, di importo pari al valore iniziale, così da ristabilire la sostanziale equità del contratto.

Facendo un paragone molto facilmente comprensibile, se in una gara di velocità di cavalli di ugual forza un fantino pesa 10 kg in meno degli altri, sul cavallo più “leggero” verranno posti 10 kg in più (il c.d. handicap) per annullare il vantaggio iniziale, così che la gara sia più equa. Questo handicap è, in un contratto Swap, l’upfront iniziale.

Peraltro, se anche al momento della stipula le due prestazioni sono equivalenti, non è detto che durante la vita del contratto queste condizioni di parità permangano. Anzi, è proprio in questa variazione del valore delle prestazioni che risiede il profilo di rischio/rendimento: la parte che è tenuta ad una prestazione il cui valore è diminuito rispetto al valore iniziale (e, quindi, rispetto alla controprestazione) maturerà un guadagno e viceversa l’altra parte incasserà una perdita.

Riprendendo il paragone ippico, se durante la corsa, uno dei cavalli distanzia gli altri, questi “metri” saranno il “guadagno” a quel momento della corsa. Non è detto che tali metri siano mantenuti fino alla fine: può darsi che siano aumentati, incrementando così il “guadagno”, o che siano persi in  favore di altri cavalli, incassando così una “perdita” di terreno.

Se tale cavallo, durante tutte le fasi della corsa, avrà “guadagnato più terreno di quanto ne abbia “perso”, si capisce che sarà proprio lui il vincitore, arrivando con qualche metro di vantaggio sugli altri al traguardo.

Ritornando dall’ippica ai contratti derivati, la somma di tutti i flussi di cassa generati darà l’esito finale dello Swap, in cui una delle parti avrà guadagnato e l’altra perso.

Ben compreso il meccanismo essenziale delle operazioni di Swap, che è quello, cioè, di scambiare flussi di cassa, connessi al valore di un’attività sottostante, si capisce come tali contratti possano essere usati secondo le finalità già menzionate nel nostro precedente articolo, i.e.: copertura, speculazione ed arbitraggio.

 

L’Interest Rate Swap (IRS)

Capito il meccanismo essenziale del funzionamento degli Swaps, si può procedere ad analizzare un po’ più in dettaglio gli Interest Rate Swap (IRS).

Il nome “Interest Rate Swap” deriva dal fatto che i pagamenti effettuati sono simili ai pagamenti di interessi su un debito. Essi, infatti, sono contratti in cui due controparti si scambiano pagamenti periodici di interessi, calcolati su una stessa somma di denaro (detta capitale nozionale di riferimento –notional principal amount– o semplicemente nozionale) per un periodo di tempo determinato, pari alla durata del contratto, in altre parole, fino alla scadenza (maturity date o termination date) del contratto stesso.

Esistono numerose tipologie di IRS, fra le quali la più semplice –quella di cui ci occuperemo, denominata plain vanilla Swap– presenta le seguenti caratteristiche:

  • il nozionale resta costante per tutta la vita del contratto derivato;
  • uno dei due flussi di pagamenti è basato su di un tasso di interesse fisso (fixed leg o gamba fissa), mentre l’altro è indicizzato tramite un tasso di interesse variabile (floating leg o gamba variabile);
  • la durata del contratto derivato è un numero intero di anni.

Gli elementi fondamentali di un plain vanilla Swap, da indicare obbligatoriamente nel contratto, sono i seguenti:

  • la data di stipula del contratto (trade date);
  • il capitale nozionale di riferimento (notional principal amount), che, come detto, non è un capitale effettivamente scambiato tra le parti, ma serve unicamente per calcolare gli interessi;
  • la data di inizio (effective date), i.e. da quando cominciano a maturare gli interessi (solitamente due giorni lavorativi dopo la data di stipula);
  • la data di scadenza (maturity date o termination date) del contratto;
  • le date di pagamento (payment dates), ossia le date in cui vengono scambiati i flussi di interessi o, meglio, i loro differenziali;
  • il livello del tasso fisso a carico di una parte contraente;
  • il tasso variabile di riferimento a carico dell’altra parte contraente e la relativa data di rilevazione (c.d. fixing date).
  • Nella prassi si definisce acquirente dello Swap chi corrisponde i pagamenti a tasso fisso e riceve quelli a tasso variabile e in tal caso si suole anche dire che tale soggetto assume una posizione lunga (long Swap position). In maniera del tutto simmetrica, si dice venditore colui che in cambio del tasso variabile riceve il tasso fisso, assumendo, quindi, una posizione corta (short Swap position).

 

 

Interessante è andare a vedere come avviene fisicamente il flusso dei pagamenti: il controvalore di ciascun pagamento è dato dal prodotto del capitale nozionale per il tasso contrattualmente stabilito e riferito alla frazione d’anno di pertinenza.

Facendo un esempio, se il contratto stabilisce che i flussi vengano calcolati su un nozionale di 1Mln€ ogni 3 mesi, allo scadere di ciascun periodo vengono rilevati il tasso di interesse fisso e quello variabile. Supponendo che a tale data la gamba fissa valga il 3% e quella variabile il 2,5%, si rileva che l’acquirente dello Swap (chi corrisponde il tasso fisso) deve pagare al venditore: 1Mln€ x 3% x (90/360) = 7.500€, mentre deve ricevere dal venditore: 1Mln€ x 2,5% x (90/360) = 6.250€, per la qual cosa il flusso trimestrale si risolverà nel pagamento del differenziale (7.500 – 6.250 = 1.250€) dall’acquirente al venditore.

Da notare che si definisce tasso Swap (il c.d. Swap rate) quel valore del tasso fisso che rende nullo il valore del contratto al momento della sua stipula. Esso si determina eguagliando il valore attuale dell’insieme dei pagamenti della gamba fissa al valore attuale dell’insieme dei pagamenti della gamba variabile. In queste condizioni, le due prestazioni, al momento della stipula, sono equivalenti e si ha, nel gergo tecnico, un “at-the-money par Swap”.

Peraltro, durante la vita del contratto, lo Swap assume un valore (mark-to-market o M.T.M.) diverso da zero, inteso come la valutazione ad un dato momento della differenza tra i valori attuali dei flussi di pagamenti delle due gambe –fissa e variabile– ancora dovuti in base alla previsione contrattuale.

In parole povere dire che il M.T.M. ha un valore negativo di 50.000€ per l’acquirente dello Swap significa che per il resto della durata del contratto le previsioni siano per flussi da pagare.

Badare bene che il M.T.M. dipende dal valore della gamba fissa e della gamba mobile, per la qual cosa non necessariamente un M.T.M. oggi negativo significherà perdite certe, potendo esso tornare in campo positivo al variare dei tassi di interesse di riferimento. 

Concludiamo questa breve trattazione ritornando alla metafora ippica, usata in precedenza, e ponendoci una domanda cui risponderemo più in dettaglio nei prossimi due articoli: stante la complessità della materia, chi può “cavalcare” tali strumenti finanziari e come? E, soprattutto, vista e considerata l’ampia diffusione che tali prodotti hanno nel mercato, quali cautele ha richiesto il legislatore per la commercializzazione di tali prodotti alla clientela?

Senza anticipare ciò che diremo nei prossimi interventi, possiamo peraltro affermare che tutti gli strumenti derivati sono “cavalli di razza”, assolutamente facili ad imbizzarrirsi, per “cavalieri espertissimi” e anche tali soggetti devono prestare la massima attenzione nell’uso di tali “destrieri”, pena il “disarcionamento” ovverosia buchi milionari nei bilanci, prova ne siano i fallimenti di Banche di cui accennammo nel precedente articolo!

  1. Ingegnere ed Analista Finanziario Indipendente, Docente a contratto in Masters post-universitari, nonché Consulente Tecnico e Perito di  Tribunale.
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